Micro versus macro. O cenário desafiador imposto à bolsa brasileira ao longo do primeiro semestre deixou uma separação bem nítida entre os principais ganhadores e perdedores do mercado. Do lado positivo, ações de empresas com desempenhos operacionais e eventos favoráveis, de setores em desenvolvimento e mais blindadas contra o freio imposto à economia conseguiram deixar a inexpressiva alta de 3,2% do Ibovespa para trás, conquistando dois dígitos de valorização.

O setor de educação foi um dos destaques, com o avanço de 59% das ações ON de Kroton na primeira metade de 2014, de 44,5% dos papéis ON de Estácio Participações e de 24,3% das ONs de Anhanguera – que deixaram de ser negociados na semana passada, por conta da fusão com a Kroton. No segmento financeiro, Cielo ON (41,2%), Cetip ON (35,3%) e BB Seguridade ON (35,7%) chamaram atenção, essa última com uma trajetória vencedora desde a abertura de capital. E há ainda casos mais específicos, como o da Marfrig, cujas ações subiram 49% no semestre, mas caíam mais de 20% em 12 meses.

No mês passado, o BTG Pactual recomendou a compra das ações, demonstrando confiança em sua política de gestão de dívida. A Marfrig fez recentemente uma emissão de bônus para quitar dívidas mais caras.

Ações de companhias de energia, como Cesp PNB e Cemig PN, também destoaram da média do mercado, com valorização semestral de 36,5% e 31,4%, respectivamente, influenciadas pelos preços mais altos de energia no mercado spot, aponta Gustavo Daibert, gestor de ações da BBM Investimentos.

Já no terreno negativo, o tema macroeconômico teve um impacto preponderante sobre a trajetória dos papéis, com a desaceleração brasileira e a redução da demanda global pesando principalmente sobre empresas de siderurgia, mineração e construção. A questão cambial, diante da surpreendente depreciação do dólar em relação ao real, também atrapalhou o desempenho de ações com receita ou dívidas atreladas à moeda. E mesmo com a influência do tema eleitoral sobre a bolsa de forma geral desde março, quando o mercado passou a se recuperar, esse não foi um fator-chave na lista das maiores altas e baixas do Ibovespa entre janeiro e junho.

O ranking dos “perdedores” foi liderado pelos papéis ON da MMX (-51,7%), Usiminas PNA (-46,7%), CSN ON (-32,7%) e Gerdau PN (-28,7%), ao lado das ações preferenciais (PN) da Oi (-45,7%), empresa envolta em uma série de fatores negativos, como o resultado operacional, aumento de capital e questionamentos em relação à governança corporativa com a fusão com a Portugal Telecom.

Em construção, PDG Realty ON perdeu 19,3% e Even ON cedeu 16,2%, envolvidas em um ambiente mais complicado para vendas de imóveis. Há ainda as empresas prejudicadas pela tese cambial, caso de Fibria ON (-22,5%) e Braskem PNA (-30,4%), também pressionadas pelo mercado mais desaquecido.

Daibert, da BBM Investimentos, conta que mexeu pouco na estrutura da carteira de ações ao longo do semestre, mas vê o fator político com um cuidado extra. “A questão traz muita movimentação para a carteira, dá giro para ela. Estamos operando diariamente eleição”, diz.

A BBM segue com grande exposição a empresas de educação, setor visto como mais blindado ao desaquecimento econômico por Daibert, com uma performance operacional muito forte e que tem ficado imune ao ambiente político. “Continuo achando que é uma boa aposta, porque o resultado das eleições tem baixo impacto sobre o setor. E a influência do governo tem sido positiva sobre ele”, afirma.

E mesmo com a visão mais pessimista do mercado financeiro com relação a uma continuidade da gestão Dilma Rousseff, assim como em educação, Daibert enxerga potencial de ganhos com papéis de bancos. O desenho da carteira, aponta, está vinculado a um olhar muito micro, aliado a papéis considerados baratos, de segmentos como o industrial. Embora não se posicione no setor siderúrgico, prejudicado pela queda inesperada do dólar e o arrefecimento do mercado doméstico, a BBM tem um pouco de Vale no portfólio. As ações PNA da mineradora caíram 17% no semestre.

Para o sócio e gestor de ações da DLM Invista Daniel Castro, o mercado premiou na primeira metade do ano empresas com maior resiliência dos resultados a momentos de incerteza, com boa estratégia e segurança de margem, e descontou em segmentos mais cíclicos. Assim como a BBM, a gestora segue com ações de educação e de bancos e serviços financeiros como as principais apostas. Mas confiar que as ganhadoras do semestre vão seguir como os destaques dessa segunda parte de 2014 ainda exige sangue frio.

“É cedo para falar de um segundo semestre melhor. Permanecem as preocupações”, diz Castro, que menciona o câmbio ainda como elemento de risco, principalmente se o cenário mostrar uma retomada mais forte que o esperado dos Estados Unidos, o que tem impacto sobre a curva de juros e pode ser um gatilho para a depreciação do real em relação à moeda americana.

O estrategista-chefe de renda variável para América Latina do J.P. Morgan, Pedro Martins Júnior, assinala que, embora o mercado brasileiro pareça atrativo em termos de múltiplos, o cenário não é simples. Além da revisão para baixo do crescimento dos lucros das empresas neste ano – atualmente em 5,2% para 2014 e em 15% para 2015, segundo estimativas do banco – diante da expectativa de menor expansão do PIB, o quadro inflacionário não está cedendo e, portanto, as pressões de custos estão maiores. E na comparação com a renda fixa, o investidor ainda encontra um juro real de 6,5% ao ano. “Para comprar bolsa, ele precisa vislumbrar uma taxa de juros menor”, afirma.

O estrategista ressalta que há ainda muitas incertezas no que tange ao cenário brasileiro após as eleições. Desta forma, o J.P. Morgan prefere ter uma parte da carteira ainda posicionada em empresas menos dependentes da expansão da economia e mais defensivas à inflação. A parcela mais arriscada do portfólio parte da aposta de que o juro real brasileiro precisa ceder e há ainda uma fatia atrelada ao câmbio.

O banco tem classificação “underweight” (abaixo da média do mercado) para Brasil e Colômbia, neutra para Chile e México e “overweight” (acima da média) apenas para o mercado acionário peruano, dentro da estratégia de América Latina.

Mas a posição já foi pior para a bolsa doméstica no início do ano. Segundo Martins Júnior, o banco ficou menos pessimista diante das pesquisas eleitorais e da visão de um menor risco cambial. Ao longo do semestre, o J.P. Morgan aumentou a exposição em ações de empresas financeiras e de serviços, e reduziu a posição em consumo doméstico.

As grandes dúvidas residem hoje no tamanho do crescimento mundial, principalmente da economia americana, e os efeitos sobre a subida das taxas de juros do país. Mas pensando no curto prazo, as eleições nacionais estão nos holofotes. Segundo o estrategista, para melhorar a visão sobre a bolsa, o país precisa de uma sinalização do governo de um cenário macroeconômico mais claro, e um ambiente microeconômico mais estável.

A equipe do HSBC destaca que as incertezas políticas e as preocupações com o crescimento determinam seu posicionamento, que atualmente é de maior cautela em relação às ações brasileiras. “Acreditamos que a relação risco/benefício passou a ter um equilíbrio mais preciso. Nossa análise ponderada de cenário mostra pouco potencial de alta a partir deste ponto”, afirmou o banco, em relatório enviado a clientes ao fim de junho.

O HSBC estima um potencial de alta adicional para o mercado de ações brasileiro de 4% a 21%, patamar que não considera tão atrativo quando comparado aos 17% decorrentes da combinação do retorno de títulos públicos em 10 anos e a média histórica do prêmio de risco de mercado.

Além de acompanhar o desenrolar político e um risco de recessão brasileira, o HSBC assinala que o racionamento de energia elétrica continua em pauta, ainda que a questão esteja deixada de lado. Para o banco, o risco poderá começar a ter impacto sobre o mercado próximo de setembro, quando o nível dos reservatórios de água tende a apresentar a maior queda.

Com isso, a carteira do banco tem como objetivo estar pouco exposta a surpresas negativas de crescimento, com papéis de Bradesco, Itaú Unibanco, BM&FBovespa, Cielo, Ambev, Estácio, Weg, Minerva e Vale, além de contar com a entrada de Cetip, para ter melhor proteção contra riscos políticos.

Embora a disputa à presidência seja monitorada de perto e seja vista como uma ameaça ao desempenho de algumas ações, certas empresas têm se beneficiado do evento. O fortalecimento da oposição em pesquisas eleitorais deu força à compra de ações de estatais. Os papéis preferenciais da Petrobras, por exemplo, subiram 7,7% no semestre e acumulavam alta de 13,7% em 12 meses, no fechamento de junho. Eletrobras PNB ainda teve valorização de 22,1% entre janeiro e junho e de cerca de 40% em 12 meses.

Fonte: Valor Econômico S.A.